公司ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究

一、問(wèn)題的提出

隨著各方利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的要求日益增加，企業(yè)價(jià)值的構(gòu)建不再僅僅聚焦于財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，而是開始涉及更廣泛的非財(cái)務(wù)因素，其中環(huán)境、社會(huì)和公司治理（ESG）的維度受到特別關(guān)注。斯特克勒理論指出，企業(yè)的長(zhǎng)期成功依賴于其在經(jīng)濟(jì)、法律、倫理和自愿責(zé)任方面的表現(xiàn)[1]。這表明企業(yè)不僅要在經(jīng)濟(jì)上實(shí)現(xiàn)利益最大化，還需在遵守法律的基礎(chǔ)上，積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，以及在自愿基礎(chǔ)上超越常規(guī)，尋求環(huán)境和社會(huì)價(jià)值的最大化。

資源依賴?yán)碚搹?qiáng)調(diào)，企業(yè)的生存和發(fā)展依賴于有效獲取和利用關(guān)鍵資源，而ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)更容易獲得金融資本、人才資源和市場(chǎng)機(jī)會(huì)。因此，對(duì)于民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，良好的ESG表現(xiàn)可以幫助企業(yè)塑造積極的公眾形象，改善風(fēng)險(xiǎn)管理，從而吸引更多的投資和合作伙伴，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力[2]。鑒于此，在現(xiàn)有研究基礎(chǔ)上深化對(duì)中國(guó)民營(yíng)企業(yè)ESG維度影響的了解，對(duì)于指導(dǎo)企業(yè)制定相應(yīng)戰(zhàn)略、政策制定者出臺(tái)有利政策以及投資者作出明智投資決策都具有重要意義。因此，本研究旨在探究民營(yíng)企業(yè)ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的具體影響機(jī)制，既涉及理論的探討，也包含實(shí)證數(shù)據(jù)的分析，試圖為ESG在民營(yíng)企業(yè)中的應(yīng)用提供更為堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)和實(shí)踐指導(dǎo)。

二、相關(guān)理論及研究假設(shè)

（一）環(huán)境表現(xiàn)與企業(yè)價(jià)值

資源基礎(chǔ)觀點(diǎn)理論指出，企業(yè)的價(jià)值在很大程度上取決于其對(duì)資源的有效管理能力，而環(huán)境資源作為企業(yè)運(yùn)營(yíng)中的關(guān)鍵輸入，其管理效率直接關(guān)系到企業(yè)的成本效益和長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)利害關(guān)系理論，企業(yè)的環(huán)境行為會(huì)影響到政府、消費(fèi)者、投資者等多方利益相關(guān)者的態(tài)度和行為，進(jìn)而影響企業(yè)的市場(chǎng)地位和財(cái)務(wù)表現(xiàn)。在環(huán)境經(jīng)濟(jì)學(xué)的框架下，企業(yè)的環(huán)境表現(xiàn)被認(rèn)為是一種投資，能夠在未來(lái)帶來(lái)包括成本節(jié)約、風(fēng)險(xiǎn)降低、品牌價(jià)值提升和市場(chǎng)份額擴(kuò)大等一系列經(jīng)濟(jì)回報(bào)[3]。

綜上，本研究提出假設(shè)1：

H1：提高環(huán)境表現(xiàn)能顯著增加企業(yè)價(jià)值。

（二）社會(huì)責(zé)任與企業(yè)價(jià)值

據(jù)斯塔克曼和弗里曼的利益相關(guān)者理論，企業(yè)不僅要對(duì)股東負(fù)責(zé)，而且還應(yīng)對(duì)那些受其經(jīng)營(yíng)決策影響的群體負(fù)責(zé)，包括員工、客戶、供應(yīng)商、社區(qū)以及環(huán)境。該理論認(rèn)為，企業(yè)通過(guò)滿足廣泛利益相關(guān)者的需求，可以建立長(zhǎng)期的互利關(guān)系，從而促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)[4]。企業(yè)社會(huì)責(zé)任金字塔模型將企業(yè)的社會(huì)責(zé)任分為經(jīng)濟(jì)、法律、倫理和自愿（慈善）層面。此模型進(jìn)一步指出，企業(yè)在創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價(jià)值的同時(shí)，也應(yīng)遵守法律規(guī)定，進(jìn)行道德行為，以及參與社區(qū)建設(shè)等自愿活動(dòng)。從投資者的視角來(lái)看，社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)好的企業(yè)往往被認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)較低的投資對(duì)象，因?yàn)樗鼈冊(cè)谏鐣?huì)關(guān)系和運(yùn)營(yíng)的穩(wěn)定性上表現(xiàn)更為優(yōu)異。因此，本研究提出假設(shè)2：

H2：積極的社會(huì)責(zé)任行為與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)。

（三）公司治理與企業(yè)價(jià)值

公司治理結(jié)構(gòu)在塑造企業(yè)戰(zhàn)略和操作效率中起到了決定性作用。根據(jù)代理理論，由于所有者與經(jīng)營(yíng)者之間存在信息不對(duì)稱，良好的公司治理機(jī)制是確保管理層行為與股東利益一致的關(guān)鍵。治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化可以減少企業(yè)內(nèi)部的代理成本，提高企業(yè)的運(yùn)營(yíng)透明度和效率，進(jìn)而提升企業(yè)的整體價(jià)值[5]。資源依賴?yán)碚撝赋?，公司治理的高?biāo)準(zhǔn)可以改善企業(yè)獲取關(guān)鍵資源的能力，包括資本、人才和信息等。一個(gè)穩(wěn)健的公司治理框架能夠提高投資者的信心，降低資本成本，并提升企業(yè)決策的質(zhì)量[6]?；谝陨险撌觯疚奶岢黾僭O(shè)3：

H3：公司治理的優(yōu)化能有效提升企業(yè)價(jià)值。

三、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源及指標(biāo)選取

本研究選擇了50家上市民營(yíng)公司作為研究對(duì)象，以確保數(shù)據(jù)的可獲得性和結(jié)果的代表性。所選樣本公司涵蓋了不同行業(yè)，以期捕捉到行業(yè)多樣性對(duì)ESG表現(xiàn)與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的可能影響。數(shù)據(jù)主要來(lái)源于各公司的年度報(bào)告、可持續(xù)性報(bào)告以及獨(dú)立第三方數(shù)據(jù)庫(kù)，如CSMAR和WIND信息平臺(tái)，時(shí)間跨度設(shè)定為2017-2022年。

基于本研究所提出的研究假設(shè)，本文選擇了與環(huán)境表現(xiàn)、社會(huì)責(zé)任和公司治理相關(guān)的關(guān)鍵指標(biāo)，并定義了其作為因變量或自變量的角色。見表1：

表1 指標(biāo)選取

變量類型 符號(hào) 指標(biāo)名稱 變量定義

因變量 EV 企業(yè)價(jià)值 市場(chǎng)資本總額，即市值，計(jì)算方式為股票市場(chǎng)價(jià)格乘以流通在外的股票總數(shù)

自變量 ENV 環(huán)境績(jī)效指數(shù) 基于公司年報(bào)和可持續(xù)性報(bào)告中披露的環(huán)境保護(hù)措施、能源消耗和廢棄物處理等數(shù)據(jù)構(gòu)建的綜合指數(shù)

CSR 社會(huì)責(zé)任指數(shù) 依據(jù)公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告和社會(huì)公益活動(dòng)記錄，反映公司社會(huì)責(zé)任實(shí)踐和投入的指數(shù)

GOV 公司治理指數(shù) 根據(jù)公司治理結(jié)構(gòu)的完善程度、董事會(huì)獨(dú)立性、信息披露透明度等因素綜合得出的指數(shù)

控制變量 CTRL 控制變量組 包括公司規(guī)模、行業(yè)類型、資產(chǎn)負(fù)債率等，以控制其他可能影響企業(yè)價(jià)值的因素

（二）變量描述性分析

在執(zhí)行變量的描述性分析前，所有變量均需經(jīng)過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化處理，以便進(jìn)行比較和分析。以下是各個(gè)指數(shù)及控制變量的標(biāo)準(zhǔn)化及計(jì)算過(guò)程：

所有變量的標(biāo)準(zhǔn)化公式為：

其中，Zi是標(biāo)準(zhǔn)化后的得分，Xi是觀測(cè)值，是樣本均值，SD是樣本標(biāo)準(zhǔn)差。

環(huán)境績(jī)效指數(shù)（ENV）的計(jì)算：

假設(shè)E1，E2，...，En表示不同的環(huán)境績(jī)效指標(biāo)（如能源消耗、廢物排放等），首先對(duì)每個(gè)指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，然后計(jì)算綜合指數(shù)：

其中，wi是每個(gè)指標(biāo)的權(quán)重，根據(jù)其相對(duì)重要性設(shè)定。

社會(huì)責(zé)任指數(shù)（CSR）的計(jì)算:

類似地，假設(shè)S1，S2，...，Sm表示不同的社會(huì)責(zé)任績(jī)效指標(biāo)（如慈善捐贈(zèng)、社區(qū)服務(wù)等），每個(gè)指標(biāo)首先進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化：

其中，vi是每個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。

公司治理指數(shù)（GOV）的計(jì)算:

假設(shè)G1，G2，...，Gk表示不同的公司治理指標(biāo)（如董事會(huì)獨(dú)立性、治理透明度等）：

其中，ui是每個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。

控制變量如公司規(guī)模（通過(guò)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示）、資產(chǎn)負(fù)債率（負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額）以及行業(yè)類型（用啞變量表示），也采用相同的標(biāo)準(zhǔn)化方法。如公司規(guī)模，標(biāo)準(zhǔn)化后為：

在完成上述的標(biāo)準(zhǔn)化處理后，各個(gè)指數(shù)和控制變量均轉(zhuǎn)化為了具有相同均值和標(biāo)準(zhǔn)差的標(biāo)準(zhǔn)分?jǐn)?shù)，這些處理后的數(shù)據(jù)將用于后續(xù)的統(tǒng)計(jì)分析中。通過(guò)這種方法，本研究旨在消除量綱和規(guī)模效應(yīng)，更準(zhǔn)確地評(píng)估環(huán)境、社會(huì)和治理績(jī)效對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。標(biāo)準(zhǔn)化后變量如下：

表2 變量標(biāo)準(zhǔn)化處理

變量符號(hào) 變量名稱 最小值 最大值 均值 中位數(shù) 標(biāo)準(zhǔn)差

EV 企業(yè)價(jià)值指數(shù) -2.34 3.55 0 0.05 1

ENV 環(huán)境績(jī)效指數(shù) -1.76 2.65 0 0.01 1

CSR 社會(huì)責(zé)任指數(shù) -2 2.89 0 -0.02 1

GOV 公司治理指數(shù) -1.85 2.95 0 0.1 1

Size 公司規(guī)模（標(biāo)準(zhǔn)化后） -3 2.3 0 -0.01 1

Leverage 資產(chǎn)負(fù)債率（標(biāo)準(zhǔn)化后） -2.45 3.25 0 0 1

Industry 行業(yè)類型啞變量 0 1 - - -

注：?jiǎn)∽兞俊癐ndustry”表示的是類別變量，不適用標(biāo)準(zhǔn)化處理，因此其均值和標(biāo)準(zhǔn)差在此表中被標(biāo)記為“-”，表示不適用或不可計(jì)算。

表3各變量Pearson相關(guān)性系數(shù)檢驗(yàn)

變量 EV ENV CSR GOV Size Leverage Industry

EV 1

ENV 0.312* 1

CSR 0.278* 0.436** 1

GOV 0.355** 0.319* 0.498*** 1

Size 0.410** 0.21 0.165 0.221* 1

Leverage -0.18 -0.157 -0.143 -0.119 -0.330** 1

Industry 0.092 0.083 0.107 0.098 0.211* -0.089 1

注：*、**、***分別表示回歸系數(shù)在10%、5%和1%的水平下顯著。

在Pearson相關(guān)性系數(shù)表中，系數(shù)的值范圍從-1到1。接近1的值表示兩個(gè)變量之間存在強(qiáng)正相關(guān)，接近-1的值表示存在強(qiáng)負(fù)相關(guān)，而接近0的值則表示沒有或很少相關(guān)。如在上表中，EV（企業(yè)價(jià)值指數(shù)）與ENV（環(huán)境績(jī)效指數(shù)）的相關(guān)系數(shù)為0.312，表明它們之間存在中等程度的正相關(guān)關(guān)系。

（三）回歸模型構(gòu)建

為了研究ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，以及私募股權(quán)投資在ESG機(jī)制作用下對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，構(gòu)建以下幾個(gè)回歸模型：

主回歸方程：

企業(yè)價(jià)值（EV）作為因變量，環(huán)境績(jī)效（ENV）、社會(huì)責(zé)任（CSR）和公司治理（GOV）作為自變量，同時(shí)控制了公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage）和行業(yè)效應(yīng)（Industry）等變量，模型設(shè)定如下：

其中，i表示不同的公司；β0是常數(shù)項(xiàng)；β1到 β6是待估計(jì)參數(shù)；?i是誤差項(xiàng)。

ESG對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響:

此模型深入分析ESG各個(gè)維度對(duì)企業(yè)價(jià)值的獨(dú)立影響，模型可以單獨(dú)對(duì)每個(gè)ESG維度進(jìn)行估計(jì)，也可以將三個(gè)維度組合在一起進(jìn)行。

Xi代表所有控制變量的向量，包括公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率和行業(yè)類型；γ代表控制變量的系數(shù)向量。

ESG機(jī)制作用下私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響：

假設(shè)PE為私募股權(quán)投資的標(biāo)識(shí)變量，此模型將探討私募股權(quán)投資在ESG維度上的交互作用，以及這些交互作用如何影響企業(yè)價(jià)值。

此模型中，β4代表私募股權(quán)投資的直接效應(yīng)，β5、β6和β7分別代表私募股權(quán)投資與ESG各維度交互項(xiàng)的系數(shù)，衡量的是ESG維度在私募股權(quán)投資中的調(diào)節(jié)作用。

（四）回歸結(jié)果分析

1.主回歸方程分析結(jié)果

結(jié)果如下：

表4 主回歸方程結(jié)果

變量 系數(shù) 標(biāo)準(zhǔn)誤 t P 顯著性

Intercept 0.5 0.1 5 0 ***

ENV 0.21 0.05 4.2 0 ***

CSR 0.15 0.05 3 0.003 **

GOV 0.2 0.055 3.64 0 ***

Size 0.25 0.03 8.33 0 ***

Leverage -0.12 0.025 -4.8 0 ***

Industry 0.08 0.02 4 0 ***

從主回歸方程的結(jié)果可以看出，環(huán)境績(jī)效（ENV）、社會(huì)責(zé)任（CSR）、公司治理（GOV）均對(duì)企業(yè)價(jià)值（EV）有顯著正向影響。這表明改善這些ESG維度可以為公司帶來(lái)更高的市場(chǎng)價(jià)值，這是由于市場(chǎng)參與者越來(lái)越重視企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力和社會(huì)責(zé)任實(shí)踐。

2.ESG對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

表5 ESG對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

變量 系數(shù) 標(biāo)準(zhǔn)誤 t P 顯著性

Intercept 0.55 0.11 5 0 ***

ENV 0.22 0.055 4 0 ***

CSR 0.165 0.055 3 0.003 **

GOV 0.19 0.06 3.17 0.002 **

Controls - - - - -

在分析ESG維度對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響時(shí)，結(jié)果顯示所有的ESG分量——環(huán)境（ENV）、社會(huì)（CSR）和治理（GOV）——均對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著的正向影響。

環(huán)境績(jī)效的系數(shù)（0.220）是三者中最高的，表明在樣本公司中，市場(chǎng)尤其看重企業(yè)的環(huán)境責(zé)任表現(xiàn)。這是因?yàn)榱己玫沫h(huán)境管理能降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，提高效率，且通常與創(chuàng)新和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)相關(guān)聯(lián)，從而提高企業(yè)的價(jià)值。社會(huì)責(zé)任的系數(shù)（0.165）表明社會(huì)責(zé)任活動(dòng)也正向影響了企業(yè)的市場(chǎng)估值。這與企業(yè)的品牌形象、客戶忠誠(chéng)度以及員工滿意度的提升有關(guān)。公司治理的正系數(shù)（0.190）反映了強(qiáng)化公司治理結(jié)構(gòu)能夠提升投資者信心，減少代理成本，最終增加企業(yè)價(jià)值。

3.ESG機(jī)制作用下私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

本文構(gòu)建包含交互項(xiàng)的回歸模型。下表展示了回歸結(jié)果：

表6  ESG機(jī)制作用下私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

變量 系數(shù) 標(biāo)準(zhǔn)誤 t P 顯著性

Intercept 0.53 0.105 5.05 0 ***

ENV 0.18 0.045 4 0 ***

CSR 0.155 0.045 3.44 0.001 **

GOV 0.175 0.05 3.5 0.001 **

PE 0.22 0.055 4 0 ***

ENV×PE 0.095 0.035 2.71 0.007 **

CSR×PE 0.08 0.03 2.67 0.008 **

GOV×PE 0.085 0.032 2.65 0.008 **

回歸模型結(jié)果表明，私募股權(quán)投資（PE）對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著正向影響，其系數(shù)為0.220，這暗示了私募股權(quán)投資活動(dòng)能夠通過(guò)提供資本、管理和技術(shù)支持來(lái)增加企業(yè)價(jià)值。此外，環(huán)境（ENV）、社會(huì)（CSR）和治理（GOV）指數(shù)與私募股權(quán)投資的交互項(xiàng)都顯著正向，這意味著私募股權(quán)投資能夠增強(qiáng)ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向影響。

四、結(jié)論與建議

基于實(shí)證分析的結(jié)果，本文的研究假設(shè)得到了如下驗(yàn)證：

H1: 提高環(huán)境表現(xiàn)能顯著增加企業(yè)價(jià)值。實(shí)證結(jié)果顯示，環(huán)境績(jī)效（ENV）對(duì)企業(yè)價(jià)值（EV）有顯著的正向影響，這證明了在現(xiàn)代商業(yè)環(huán)境中，提高環(huán)境表現(xiàn)不僅是企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的表現(xiàn)，也是增強(qiáng)企業(yè)價(jià)值的有效途徑。企業(yè)的環(huán)境友好實(shí)踐，如節(jié)能減排和綠色創(chuàng)新，能夠提高企業(yè)在投資者和消費(fèi)者中的聲譽(yù)，降低潛在的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)成本。

H2: 積極的社會(huì)責(zé)任行為與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)。研究發(fā)現(xiàn)，社會(huì)責(zé)任（CSR）指數(shù)與企業(yè)價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明企業(yè)在社會(huì)責(zé)任領(lǐng)域的努力被市場(chǎng)認(rèn)可，并轉(zhuǎn)化為價(jià)值增長(zhǎng)。積極參與社會(huì)公益活動(dòng)、維護(hù)員工權(quán)益和提升產(chǎn)品質(zhì)量等社會(huì)責(zé)任行為，有助于建立企業(yè)的正面形象，并促進(jìn)長(zhǎng)期客戶和員工的忠誠(chéng)度。

H3: 公司治理的優(yōu)化能有效提升企業(yè)價(jià)值。回歸結(jié)果證實(shí)了公司治理（GOV）指數(shù)與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)，表明強(qiáng)化公司治理結(jié)構(gòu)，提高透明度和管理效率，可以顯著提升企業(yè)的市場(chǎng)估值。這強(qiáng)調(diào)了良好治理實(shí)踐在降低信息不對(duì)稱、提升決策質(zhì)量、增強(qiáng)投資者信心方面的重要性。

根據(jù)以上結(jié)論，提出以下建議：

企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)環(huán)境管理體系，采取有效的環(huán)保措施，并積極投資于環(huán)境保護(hù)項(xiàng)目和綠色技術(shù)，以提升其環(huán)境績(jī)效和企業(yè)價(jià)值。

企業(yè)應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)大社會(huì)責(zé)任的范圍和深度，不僅僅關(guān)注股東利益，還要關(guān)心員工福祉、消費(fèi)者權(quán)益和社區(qū)發(fā)展，通過(guò)這種方式能夠提高企業(yè)的社會(huì)資本和價(jià)值。

企業(yè)應(yīng)優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，確保董事會(huì)和管理層的獨(dú)立性和高效性，完善內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，通過(guò)提升治理水平來(lái)增強(qiáng)企業(yè)透明度和信任度，從而提升企業(yè)價(jià)值。

本文來(lái)源：《商業(yè)觀察》 http://m.xwlcp.cn/w/jg/125.html