基于違約懲罰與資產(chǎn)折現(xiàn)的企業(yè)投資套牢風(fēng)險分析

 1 問題的提出
現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)中資產(chǎn)專用性理論、不完全合同理論分別從項目資產(chǎn)本身、項目合同背景角度對項目聯(lián)合投資中的風(fēng)險進(jìn)行了討論，但是在實務(wù)中遇到的往往是企業(yè)與其他伙伴進(jìn)行項目聯(lián)合投資，項目資產(chǎn)投資本身具有一定程度的專用性，而確定投資各方各自權(quán)利、義務(wù)關(guān)系的項目合同，無法在合同條款上窮盡列明所有的可能情形及相應(yīng)的爭議處理方式（合同具有不完備性）。這樣，在項目資產(chǎn)投資具有一定的專用性、項目合同條款的不完備性這樣的兩大背景下，企業(yè)如何避免投資套牢風(fēng)險成為值得研究的一大課題。
2 分析框架
本文針對上述兩大背景建立的理論模型框架如下：
①某資產(chǎn)專用性項目由企業(yè)1，企業(yè)2聯(lián)合進(jìn)行投資。
②在簽訂項目投資合同之前（第-1期），雙方均進(jìn)行合同前的相關(guān)準(zhǔn)備（比如前期考察、資信評估等等），支付一定的成本，并且在一定范圍內(nèi)承擔(dān)合同前義務(wù)。
③在簽訂項目投資合同時（第0期），項目未來的實際進(jìn)展?fàn)顟B(tài)存在不確定性，項目合同中無法一一明確規(guī)定項目進(jìn)展?fàn)顟B(tài)時各方所需支付的成本及收益（即項目合同是不完全合同），僅僅對違約時的賠付方式做出約定：違約方須賠付另外一方此前的投入，違約賠付懲罰系數(shù)為βi，（i=1，2），即企業(yè)1違約時須賠付企業(yè)2此前的投入金額的β1倍。企業(yè)2違約時須賠付企業(yè)1此前的投入金額的β2倍。
④為了實現(xiàn)交易的最終收益，雙方需要在第1/2期分別做出一項關(guān)系專用性投資，假設(shè)企業(yè)1，企業(yè)2對合作投資專用項目投資總額為1，其中A1（0≤A1≤1）表示項目投資總額（總額為1）中企業(yè)1所占的比重，相應(yīng)的A2為（1-A1）表示項目投資總額（總額為1）中企業(yè)2所占的比重。
⑤在項目進(jìn)展?fàn)顟B(tài)實現(xiàn)之后（第1期），不確定性消失。此時，為了實現(xiàn)雙方的收益，他們需要做出某項決策，例如，決定是繼續(xù)保留投資該合作項目還是撤回投資另做它用。
⑥將投資A1撤回、另改做其他用途時，企業(yè)的投資須按照折現(xiàn)系數(shù)為r1（0≤r1≤1）進(jìn)行折算，即企業(yè)的投資A1改做其他用途時企業(yè)的收益為r1A1；類似的，投資A2改做其他用途時企業(yè)的收益為r2A2，其中r2（0≤r2≤1）。
加上時間維度后，模型如表1。
3 模型計算
在項目建設(shè)狀態(tài)s實現(xiàn)后的1+期，企業(yè)1，企業(yè)2均針對此時己方的成本收益進(jìn)行評價，以決定后續(xù)行動。此時，對于企業(yè)1：初始投入成本為A1；如果選擇終止合作須付出的違約成本：β2A2，即β2（1-A1）；終止合作、撤資另做它用時的收益：riA1。
企業(yè)1的效用為：
Maxπ1=ri A1-β2（1-A1）-A1（1）
對于企業(yè)2：初始投入成本為A2，即（1-A1）；如果選擇終止合作須付出的違約成本：β1A1；終止合作、撤資另做它用的收益：r2A2即r2 （1-A1）。
類似的，企業(yè)2的效用為：
Maxπ2=r2A2-β1A1-A2=r2（1-A1）-β1A1-（1-A1）（2）
聯(lián)立（1）、（2），令Maxπ1=Maxπ2，即
riA1-β2（1-A1）-A1=r2（1-A1）-β1A1-（1-A1）（3）
該式對A1求導(dǎo)，得納什均衡狀態(tài)時的解：
β1=2-β2-r1-ri （4）
一般而言，同一個交易合同中對雙方均采取相同的賠付標(biāo)準(zhǔn)，即賠付懲罰系數(shù)為β=β1=β2。
（4）式化簡為β=1-（r1+r2）/2（5）
由此可知，在違約賠償程度與將已投入資金撤回另作他用時的折算成本密切相關(guān)。
賠付懲罰系數(shù)β越大時，要求r1與r2相互背離的程度越大，即當(dāng)事雙方撤回資金另做它用的能力差異明顯時，模型方容易實現(xiàn)均衡。
4 對模型的進(jìn)一步分析
高度完備性合同條款下，其中對高度專用性資產(chǎn)投入有著明確的規(guī)定，而且該信息對于交易雙方都是公開信息，難以形成套牢。而低度完備性合同條款下，對資產(chǎn)投入缺乏明細(xì)的約定，而低度專用性資產(chǎn)投入通用性強，也難以形成套牢。
從上述模型來看，β、r1、r2三個變量中，其中任意2個變量足夠大（或者足夠小時），約束條件迫使第3個變量只能在很小的空間內(nèi)取值，此時容易出現(xiàn)“套牢”現(xiàn)象。
具體而言，項目合同條款是低度完備性、項目資產(chǎn)具有高度專用的情況下如表2。
此類型中，0期締約時所簽訂的合同條款完備性不足，未對狀態(tài) s 出現(xiàn)時的各方的合同義務(wù)進(jìn)行全面地嚴(yán)格界定，導(dǎo)致參與者可以利用合同條款的不完備性來取巧，此時可以理解為合同中的違約懲罰系數(shù)β比較小。
當(dāng)狀態(tài) s 出現(xiàn)，對于企業(yè)1：
企業(yè)1追求的效用為：
Maxπ1=ri A1-β2（1-A1）-A1
對于企業(yè)2：
企業(yè)2追求的效用為：
Maxπ2=r2 A2-β1A1-A2
因為是高度專用性資產(chǎn)，投資另改做其他用途時收益的折算系數(shù)r1、ri兩個變量均比較小，根據(jù)此前的理論推導(dǎo)，均衡狀態(tài)時β的理論值上應(yīng)該取值比較大。但是因為合同是低度完備性合同條款，合同中的違約懲罰系數(shù)β實際值比較小，所以此時容易出現(xiàn)套牢現(xiàn)象。
5 總結(jié)
綜上所述，本文所建立的上述分析模型，對項目投資中雙方的違約賠付懲罰系數(shù)β、投資另做他用時的收益折算系數(shù)r1、ri之間相互關(guān)系進(jìn)行理論分析，為企業(yè)在項目投資合同管理方面如何避免投資套牢提供了理論指導(dǎo)，當(dāng)然，實際的運用中，還需要進(jìn)一步結(jié)合項目投資中的各方違約賠付成本、資產(chǎn)折現(xiàn)等具體情況予以靈活運用。