金融發(fā)展對(duì)企業(yè)R&D融資約束的影響研究——河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報(bào)

 一、引言
技術(shù)和金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的兩個(gè)核心要素，金融與技術(shù)的有機(jī)結(jié)合將會(huì)極大地提高科技成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的速度與效率?！笆濉币?guī)劃指出要徹底轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，著力提升科技創(chuàng)新基礎(chǔ)能力，全面推進(jìn)國(guó)家創(chuàng)新體系建設(shè)。同時(shí)，十八大指出我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式必須轉(zhuǎn)變，粗放的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式已經(jīng)到了非轉(zhuǎn)不可的時(shí)候，“必須大力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)與科技緊密結(jié)合，使經(jīng)濟(jì)發(fā)展更多依靠科技進(jìn)步?！笨茖W(xué)技術(shù)需要借助金融發(fā)展來(lái)調(diào)動(dòng)資本這個(gè)“第一啟動(dòng)力”，才會(huì)更有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，發(fā)展良好的金融體系是實(shí)現(xiàn)科學(xué)技術(shù)蓬勃發(fā)展、科技創(chuàng)新能力大幅提高的基礎(chǔ)和保障。
我國(guó)目前企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度不足，是增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力、進(jìn)入創(chuàng)新型國(guó)家行列需要迫切解決的問(wèn)題，高新技術(shù)企業(yè)的健康發(fā)展，關(guān)系到能否實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)跨越式發(fā)展和國(guó)家綜合競(jìng)爭(zhēng)力提高?；诖?，筆者在現(xiàn)有金融發(fā)展與技術(shù)進(jìn)步關(guān)系的宏觀研究層面下，借鑒融資約束理論已有研究成果，立足于我國(guó)金融體系背景，揭示我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)R&D投資目前面臨的融資約束狀況，并試圖探討金融發(fā)展對(duì)我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)R&D投資的融資約束的緩解效應(yīng)，考察金融中介發(fā)展和股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)企業(yè)融資約束的不同影響。同時(shí)，考慮金融發(fā)展對(duì)不同產(chǎn)權(quán)和不同規(guī)模高新技術(shù)企業(yè)R&D投資的融資約束緩解的不同作用。通過(guò)從高新技術(shù)公司金融層面來(lái)研究金融發(fā)展支持技術(shù)進(jìn)步的傳導(dǎo)機(jī)制和微觀機(jī)理，為金融發(fā)展支持技術(shù)進(jìn)步提供微觀證據(jù)，豐富我國(guó)金融發(fā)展與技術(shù)進(jìn)步之間關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)研究。
二、研究假設(shè)
由于高新技術(shù)企業(yè)自身特點(diǎn)及外部融資困難，企業(yè)R&D投資對(duì)內(nèi)部資金產(chǎn)生依賴，基于此，提出以下假設(shè)：
假設(shè)1：高新技術(shù)企業(yè)R&D投資顯著依賴于內(nèi)部現(xiàn)金流，存在融資約束現(xiàn)象。
近年來(lái)，越來(lái)越多的研究開(kāi)始從企業(yè)外部環(huán)境來(lái)考察融資約束，認(rèn)為發(fā)達(dá)的金融發(fā)展水平，完善的金融體系能夠有效減緩信息不對(duì)稱，降低企業(yè)的融資約束，從而推進(jìn)投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。Love（2003）研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展能通過(guò)減輕信息不對(duì)稱程度，提高公司外部融資能力，進(jìn)而影響公司投資決策。金融發(fā)展對(duì)公司融資約束的這種緩解作用在金融水平較低的國(guó)家表現(xiàn)得更為明顯[1]。Islam和Mozumdar（2007）利用31個(gè)國(guó)家1987—1997年間的數(shù)據(jù)考察了金融發(fā)展對(duì)公司投資過(guò)程中內(nèi)部資金依賴程度的影響，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展與內(nèi)部資金的重要性呈負(fù)相關(guān)性[2]。我國(guó)學(xué)者在微觀金融層面對(duì)金融發(fā)展和技術(shù)進(jìn)步的研究起步較晚，朱紅軍等（2006）實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展水平的提高能夠減輕企業(yè)的融資約束，降低企業(yè)投資時(shí)內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴性[3]。況學(xué)文（2011）從投資—現(xiàn)金流敏感性的視角，研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展和市場(chǎng)化程度能夠顯著降低融資約束公司的投資—現(xiàn)金流敏感性，緩解其外部融資約束程度[4]。由于金融發(fā)展能夠促進(jìn)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)間的競(jìng)爭(zhēng)，完善資本市場(chǎng)，并提高金融中介在信息收集和對(duì)企業(yè)監(jiān)督與控制方面的能力，減輕融資前逆向選擇問(wèn)題及融資后的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題（李斌、江偉，2006）[5]。
假設(shè)2：地區(qū)金融發(fā)展能夠緩解企業(yè)R&D投資面臨的融資約束，從而推動(dòng)R&D投資。
在我國(guó)這樣一個(gè)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國(guó)家，預(yù)算軟約束的存在同樣可能會(huì)改變企業(yè)的融資約束并進(jìn)而反映到投資行為上（朱紅軍等，2006）。由于預(yù)算軟約束的存在，國(guó)有產(chǎn)權(quán)企業(yè)在財(cái)務(wù)困境時(shí)更容易獲得政府的補(bǔ)貼和援助，政府對(duì)地方信貸資源的隱形干預(yù)也可能使得國(guó)有企業(yè)更容易獲得貸款，使其融資約束程度相對(duì)于私有產(chǎn)權(quán)企業(yè)較輕。但在金融發(fā)展水平較高的地區(qū)，市場(chǎng)化改革較為深入，產(chǎn)權(quán)因素導(dǎo)致的差距也會(huì)隨之減小。沈紅波等（2010）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展程度比較高的地區(qū)上市公司融資約束顯著低于金融發(fā)展較弱的地區(qū)；國(guó)有上市公司受到的融資約束比民營(yíng)上市公司小，但隨著金融發(fā)展水平的提高，民營(yíng)上市公司的融資約束較國(guó)有上市公司得到更加明顯的緩解[6]。
除產(chǎn)權(quán)因素外，企業(yè)規(guī)模也會(huì)影響其融資約束程度。Luigi等（2008）運(yùn)用20世紀(jì)90年代意大利企業(yè)創(chuàng)新的數(shù)據(jù)研究了地方銀行的發(fā)展對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的影響。研究表明，銀行的發(fā)展影響了企業(yè)（特別是高科技行業(yè)、對(duì)外部資金依賴程度較大行業(yè)的企業(yè)以及小企業(yè)）的工藝創(chuàng)新，并且銀行業(yè)的發(fā)展降低了企業(yè)（特別是小企業(yè)）對(duì)因資本支出所帶來(lái)的現(xiàn)金流的敏感度，提高了企業(yè)參與研發(fā)的積極性[7]。唐建新和陳冬（2009）利用中小企業(yè)板數(shù)據(jù)，研究金融發(fā)展是否可以緩解中小企業(yè)融資約束。結(jié)果發(fā)現(xiàn)無(wú)政治關(guān)系的民營(yíng)中小企業(yè)面臨較強(qiáng)融資約束，金融發(fā)展可以顯著緩解其融資約束，這種緩解作用來(lái)自信貸資金分配的市場(chǎng)化和金融市場(chǎng)引入外資[8]。
假設(shè)3：按照所有權(quán)性質(zhì)分組，金融發(fā)展在緩解非國(guó)有控股企業(yè)R&D融資約束方面的作用比國(guó)有控股企業(yè)大。
假設(shè)4：按照企業(yè)規(guī)模分組，金融發(fā)展能夠顯著緩解中小型高新技術(shù)企業(yè)面臨的R&D融資約束。
三、研究方法
（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源
本文研究樣本為2008—2011年滬深股市所有A股高新技術(shù)企業(yè)，高新技術(shù)企業(yè)的認(rèn)定依據(jù)為《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》（國(guó)科發(fā)〔2008〕172號(hào)）對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的界定原則。為保證數(shù)據(jù)的有效性，消除異常樣本對(duì)研究結(jié)論的影響，本文對(duì)樣本做了如下處理：剔除了2008—2011年處于*ST、ST或者PT狀態(tài)的T類上市公司，剔除了異常數(shù)據(jù)及數(shù)據(jù)不全的樣本，同時(shí)為保證數(shù)據(jù)的完整性，剔除2008年上市的企業(yè)，最終樣本為478家公司，共1 706個(gè)樣本觀測(cè)值。
高科技上市公司R&D支出數(shù)據(jù)通過(guò)整理上市公司年度財(cái)務(wù)報(bào)告獲取，2006年新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施后，上市公司R&D支出的具體信息在“開(kāi)發(fā)支出”附注中披露，個(gè)別公司在董事會(huì)報(bào)告中披露，如果兩者均未披露，則選擇“支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金流”項(xiàng)目下“研發(fā)費(fèi)、研究開(kāi)發(fā)費(fèi)、技術(shù)研究費(fèi)、技術(shù)開(kāi)發(fā)費(fèi)”等金額。否則，不作為本文研究樣本。用于度量我國(guó)地區(qū)銀行金融中介發(fā)展和股票市場(chǎng)發(fā)展的指標(biāo)所需要的數(shù)據(jù)來(lái)自2009—2012年的《中國(guó)金融年鑒》和證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站，樣本公司財(cái)務(wù)特征和治理數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。
（二）模型構(gòu)建和指標(biāo)選取
為了檢驗(yàn)地區(qū)金融發(fā)展對(duì)高新技術(shù)企業(yè)R&D融資約束的影響，參考經(jīng)典FHP投資—內(nèi)部現(xiàn)金流檢驗(yàn)?zāi)Ｐ蚚9]，構(gòu)造高新技術(shù)上市公司R&D投資的融資約束模型，選取2008-2011年作為研究數(shù)據(jù)窗口，選取滬深A(yù)股高新技術(shù)上市公司作為研究對(duì)象，運(yùn)用面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。本文分為三個(gè)步驟進(jìn)行實(shí)證研究：（1）高新技術(shù)企業(yè)R&D投資的融資約束檢驗(yàn)，考察我國(guó)高新技術(shù)上市公司R&D投資與內(nèi)部現(xiàn)金流的關(guān)系，以檢驗(yàn)其R&D投資是否存在外部融資約束。（2）引入金融發(fā)展指標(biāo)，檢驗(yàn)金融發(fā)展對(duì)高新技術(shù)企業(yè)R&D投資的融資約束影響，并分別檢驗(yàn)金融中介發(fā)展和股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)R&D融資約束的不同作用。（3）將樣本觀測(cè)值按照產(chǎn)權(quán)和規(guī)模進(jìn)行分組，分別考慮金融發(fā)展對(duì)不同產(chǎn)權(quán)和不同規(guī)模的高新技術(shù)企業(yè)R&D融資約束緩解的不同作用。構(gòu)造以下模型：
主要變量包括：被解釋變量RD表示企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度，等于企業(yè)研發(fā)投入占企業(yè)總資產(chǎn)的百分比。解釋變量CF表示現(xiàn)金流量，等于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與企業(yè)資產(chǎn)之比；FIN代表地區(qū)銀行金融中介發(fā)展水平，等于地區(qū)銀行貸款余額/GDP；STK代表股票市場(chǎng)中不同區(qū)域的發(fā)展水平，等于股票市值/GDP+交易量/GDP+交易量/股票市值?？紤]到影響企業(yè)R&D投資的因素是多方面的，本文在此引入以下控制變量：Q代表企業(yè)的投資機(jī)會(huì)，等于企業(yè)股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值與債權(quán)賬面價(jià)值之和除以資產(chǎn)規(guī)模；銷售加速模型認(rèn)為銷售收入對(duì)投資增長(zhǎng)有一個(gè)加速作用，所以引入企業(yè)成長(zhǎng)性指標(biāo)Sales等于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。另外，負(fù)債杠桿率高的企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的可能性大，使得其外部融資更加困難，所以引入財(cái)務(wù)杠桿LEV等于企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率。
四、實(shí)證分析及其結(jié)果
（一）變量的描述性統(tǒng)計(jì)
表1為變量的描述性統(tǒng)計(jì)。從表中可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的研發(fā)強(qiáng)度（R&D）均值僅為2.09%，表明高新技術(shù)上市公司R&D支出強(qiáng)度較低，不同企業(yè)的研發(fā)投入存在較大差距，其研發(fā)投入能力的差異也為我們接下來(lái)分組研究提供了依據(jù)。另外，我國(guó)地區(qū)金融發(fā)展水平呈現(xiàn)較大差異，用來(lái)反映各地區(qū)銀行業(yè)發(fā)展水平的指標(biāo)均值為1.207，最小值為0.55，最大值為2.65。用來(lái)反映地區(qū)股票市場(chǎng)發(fā)展水平的指標(biāo)均值為9.621，最小值為1.41，最大值卻達(dá)到25.58，這反映出我國(guó)各地區(qū)金融發(fā)展水平不平衡，其中股票市場(chǎng)的地區(qū)性差異更為顯著。同時(shí)，這種參差不齊的金融環(huán)境也為研究我國(guó)金融發(fā)展對(duì)R&D投資的影響提供了獨(dú)特的背景。
（二）金融發(fā)展與高新技術(shù)企業(yè)R&D投資的實(shí)證檢驗(yàn)
表2報(bào)告了高新技術(shù)企業(yè)R&D融資約束的回歸結(jié)果，同時(shí)為了檢驗(yàn)金融發(fā)展的實(shí)際變化是否緩解了企業(yè)R&D融資約束，我們分別引入銀行金融中介發(fā)展指標(biāo)與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)CF*FIN、股票市場(chǎng)發(fā)展指標(biāo)與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)CF*STK，以此來(lái)衡量金融發(fā)展對(duì)R&D融資約束的不同緩解作用。
表2的第1列只考慮了企業(yè)托賓Q值、現(xiàn)金流量、銷售收入及財(cái)務(wù)杠桿的回歸結(jié)果，從中可見(jiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與R&D投資強(qiáng)度在5%的水平上顯著正相關(guān)，這說(shuō)明企業(yè)R&D投資顯著依賴于內(nèi)部現(xiàn)金流量，表明我國(guó)高新技術(shù)上市公司普遍存在融資約束，從而制約企業(yè)R&D支出。由此驗(yàn)證了本文的假設(shè)1。
表2的第2列是在第1列的基礎(chǔ)上引入銀行金融中介發(fā)展指標(biāo)與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)CF*FIN，從中可以發(fā)現(xiàn)，在控制了影響企業(yè)R&D投資的營(yíng)業(yè)收入和財(cái)務(wù)杠桿等變量之后，交叉項(xiàng)CF*FIN的回歸系數(shù)符號(hào)為負(fù)，但是不顯著，表明從總體上看，銀行金融中介發(fā)展并沒(méi)有顯著地降低公司R&D投資對(duì)現(xiàn)金流的敏感性。表2第3列是在第1列的基礎(chǔ)上引入股票市場(chǎng)發(fā)展指標(biāo)與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)CF*STK，從中可以發(fā)現(xiàn)，在控制了相關(guān)變量后，交叉項(xiàng)CF*FIN的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，表明股票市場(chǎng)的發(fā)展在收集企業(yè)信息方面的優(yōu)勢(shì)使得企業(yè)能夠較好地克服信息不對(duì)稱，降低外部融資成本，減輕企業(yè)的融資約束。由此驗(yàn)證了本文的假設(shè)2。
（三）金融發(fā)展對(duì)不同產(chǎn)權(quán)、不同規(guī)模高新技術(shù)企業(yè)R&D融資約束的影響
表2回歸結(jié)果中銀行金融中介發(fā)展沒(méi)有顯著降低高新技術(shù)上市公司的外部融資約束程度，然而，Love（2003）和Laeven（2003）進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展對(duì)不同特征的公司作用程度甚至作用方向存在顯著差異[1][10]。所以上述結(jié)果并不影響本文關(guān)于金融發(fā)展對(duì)不同產(chǎn)權(quán)、不同規(guī)模高新技術(shù)企業(yè)R&D融資約束影響程度的研究。
產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)融資約束程度具有重要影響，與非國(guó)有企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)更容易獲得政府的補(bǔ)貼和援助，有助于緩解其融資約束?？紤]到我國(guó)特殊制度背景對(duì)高新技術(shù)上市公司的融資可能產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響企業(yè)R&D投資行為，因此，將總體樣本按照產(chǎn)權(quán)進(jìn)行劃分，進(jìn)一步分析國(guó)有控股企業(yè)和非國(guó)有控股企業(yè)之間在R&D投資所面臨的融資約束問(wèn)題上的差異。本文將樣本上市公司中最終控制人是中央國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督委員會(huì)、地方國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督委員會(huì)、地區(qū)人民政府、各行政部門(mén)等國(guó)家機(jī)關(guān)單位的定義為國(guó)有控股公司，否則為非國(guó)有控股公司。最終國(guó)有控股公司共得到898個(gè)樣本觀測(cè)值，非國(guó)有控股公司得到808個(gè)樣本觀測(cè)值?；貧w結(jié)果見(jiàn)表3。
從表3中可見(jiàn)，在控制相關(guān)變量后，銀行金融中介發(fā)展水平與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)在非國(guó)有股份公司中在1%的水平上顯著為負(fù)，這說(shuō)明與國(guó)有股份公司相比，非國(guó)有股份公司面臨的R&D融資約束更為嚴(yán)重，銀行金融中介的發(fā)展對(duì)其融資約束的緩解作用更為明顯。股票市場(chǎng)發(fā)展水平與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)同樣在非國(guó)有股份公司中在1%的水平上顯著為負(fù)，因此從總體上看，意味著金融發(fā)展能夠顯著降低非國(guó)有股份公司的外部融資約束。由此驗(yàn)證了本文的假設(shè)3。

另外，大型企業(yè)往往成立時(shí)間較長(zhǎng)，有一定的可抵押資產(chǎn)，使其獲得外部資金時(shí)相對(duì)容易。因此，將總體樣本按照企業(yè)規(guī)模進(jìn)行劃分，進(jìn)一步分析大型企業(yè)和中小企業(yè)之間在R&D投資所面臨的融資約束問(wèn)題上的差異。將企業(yè)規(guī)模定義為企業(yè)年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)，以2011年企業(yè)規(guī)模指標(biāo)的中位數(shù)作為標(biāo)準(zhǔn)，將現(xiàn)有公司分為大型企業(yè)和中小型企業(yè)兩類，各239家公司，觀測(cè)值分別為845和861個(gè)。結(jié)果見(jiàn)表4。
從表4可見(jiàn)，銀行金融中介發(fā)展與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)回歸系數(shù)及股票市場(chǎng)發(fā)展與現(xiàn)金流的交叉項(xiàng)回歸系數(shù)在兩樣本中均不顯著，但中小企業(yè)交叉項(xiàng)CF*FIN的回歸系數(shù)絕對(duì)值（-0.018505）大于大型企業(yè)中的交叉項(xiàng)絕對(duì)值（-0.012984），在一定程度上反映了金融發(fā)展水平更有利于緩解中小企業(yè)的融資約束。出現(xiàn)這一結(jié)果也可能是樣本選取中，由于我國(guó)中小板起步較晚，并且為保證樣本的有效性和完整性剔除了2008年以后上市的高新技術(shù)企業(yè)，導(dǎo)致樣本企業(yè)中大多來(lái)自主板，因此企業(yè)規(guī)模差異不甚明顯。在后續(xù)的研究中，隨著中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展完善，可進(jìn)行進(jìn)一步的檢驗(yàn)。因此，本文假設(shè)4未得到驗(yàn)證。
五、結(jié)語(yǔ)
1. 對(duì)于高新技術(shù)上市公司來(lái)說(shuō)，其R&D投資依賴于內(nèi)部現(xiàn)金流量，存在融資約束現(xiàn)象。這反映了企業(yè)內(nèi)外部融資存在差別，內(nèi)部資金成本較低，較為便利，外部融資存在信息不對(duì)稱等因素影響，融資渠道不暢。因此高新技術(shù)企業(yè)首先應(yīng)該著力提高自身經(jīng)營(yíng)管理能力，加強(qiáng)對(duì)內(nèi)部現(xiàn)金流的管理，良好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不僅可以積累充足的內(nèi)部資金，而且較為容易獲得銀行貸款，緩解融資約束，減緩對(duì)內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴。同時(shí)，加強(qiáng)信息披露，提高自身財(cái)務(wù)管理水平，提高信息透明度，以此拓展企業(yè)融資渠道，使金融機(jī)構(gòu)和投資者能夠更為清晰地看到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、風(fēng)險(xiǎn)水平和發(fā)展前景，降低信息不對(duì)稱度。
2. 總體上看，銀行金融中介的發(fā)展并沒(méi)有顯著降低企業(yè)R&D融資約束，股票市場(chǎng)的發(fā)展能夠顯著緩解R&D投資對(duì)現(xiàn)金流的依賴程度，這表明R&D投資本身的特性導(dǎo)致銀行借款等債務(wù)融資渠道要求嚴(yán)格，成本較高，而股票市場(chǎng)的發(fā)展完善為企業(yè)R&D投資提供了重要的融資渠道。基于此，需要建立與高新技術(shù)企業(yè)相匹配的多層次融資體系，逐步發(fā)展完善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、新三板市場(chǎng)對(duì)于高科技企業(yè)融資具有重要意義。另外，由于現(xiàn)代高新技術(shù)企業(yè)典型特征是“輕資產(chǎn)”，解決其融資難題的關(guān)鍵因素之一是如何對(duì)企業(yè)進(jìn)行恰當(dāng)估值，金融中介和金融市場(chǎng)在此基礎(chǔ)上具有較大的進(jìn)入空間。
3. 金融發(fā)展水平對(duì)于緩解非國(guó)有股份公司的融資約束具有顯著作用，而國(guó)有股份公司由于長(zhǎng)期依賴各地政府和國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的信貸配給，隨著金融發(fā)展水平的提高，金融發(fā)展對(duì)國(guó)有股份公司R&D融資約束的緩解作用不顯著。因此，首先應(yīng)加快國(guó)有銀行改革，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)和非國(guó)有銀行的發(fā)展，減弱國(guó)有商業(yè)銀行在信貸市場(chǎng)上的相對(duì)壟斷地位，提高國(guó)有銀行的效率和競(jìng)爭(zhēng)力。其次，在進(jìn)一步深化金融改革和市場(chǎng)化改革的進(jìn)程中，政府也應(yīng)適時(shí)轉(zhuǎn)變觀念，找準(zhǔn)市場(chǎng)角色定位，減少對(duì)國(guó)有企業(yè)和當(dāng)?shù)劂y行的信貸干預(yù)。另一方面，應(yīng)引導(dǎo)拓寬民營(yíng)企業(yè)的融資渠道，為優(yōu)秀的民營(yíng)企業(yè)提供政府信用擔(dān)保，改善其外部融資環(huán)境，緩解中小型民營(yíng)企業(yè)的融資約束。最后，對(duì)于非國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)當(dāng)提高自身經(jīng)營(yíng)管理水平，加強(qiáng)信息披露，完善外部融資要求，降低信息不對(duì)稱問(wèn)題，拓寬融資渠道。
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